团聚顺新材料股份有限公司谋划 债券 2025 年追踪评级讲解（团聚 转债） 中鹏信评【2025】追踪第【474】号 01                 信用评级讲解声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成寄托谋划外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级步履寥寂、客不雅、公谈的关联谋划。 本评级机构与评级从业东谈主员已履行尽责访问义务，有充分事理保证所出具的评级讲解谨守了真的、客不雅、 公谈原则，但分歧评级对象颠倒谋划方提供或已崇拜对外公布信息的正当性、真的性、准确性和齐全性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级圭表和责任现象对评级扫尾作出寥寂判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级讲解不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景象的个体宗旨，不算作购买、出售、握有任何证券的 提议。本评级机构分歧任何机构或个东谈主因使用本评级讲解及评级扫尾而导致的任何赔本负责。 本次评级扫尾自本评级讲解所注明日历起收效，有用期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时间变更信用评级。本评级机构教导报 告使用者应实时登陆本公司网站眷注被评证券信用评级的变化情况。 本评级讲解版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除寄托评级合同商定外， 未经本评级机构书面开心，本评级讲解及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行为或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司  团聚顺新材料股份有限公司谋划债券2025年追踪评级讲解（团聚转                债） 评级扫尾                                    评级不雅点                                         ?     本次评级扫尾是商量到：团聚顺新材料股份有限公司（以下简称                    本次评级         前次评级                                               “团聚顺”或“公司”，股票代码“605166.SH”）在聚酰胺 6（简  主体信用等第                   AA-     AA-         称“尼龙 6”）切片规模不绝保握一定的市集竞争力，2024 年齿迹  评级瞻望                     踏实      踏实          齐全较快增长，在尼龙 6 切片规模的市集占有率保握行业前哨，且  团聚转债                     AA-     AA-         在建产能较大，能为异日业务连结和范围彭胀提供支握；同期中证                                               鹏元也眷注到，公司所在行业易受上游原材料价钱波动及下贱需求                                               变化等影响，产物盈利仍然较薄，对成本考究化驾驭方面的条目较                                               高，同期在建产能若集中开释可能濒临消化压力，以及融资范围扩                                               大，杠杆水平进一步上升等风险成分。                                         公司主要财务数据及地方（单元：亿元） 评级日历                                        神志              2025.3    2024        2023      2022                                             总钞票              62.17    60.97       46.85     39.93                                             归母整个者职权          19.62    19.23       17.11     15.81                                             总债务              36.41    35.97       24.89     20.36                                             营业收入             15.63    71.68       60.18     60.37                                             净利润               0.90     3.66        2.17      2.40                                             谋划行为现款流净额         0.30     0.39        5.20      3.56                                             净债务/EBITDA          --     1.30        0.08      0.73                                             EBITDA 利息保险倍数       --    18.21       14.65     23.81                                             总债务/总老本         62.64%   62.01%     56.38%    53.42%                                             FFO/净债务             --   71.52%   1,259.50%   124.93%                                             EBITDA 利润率          --   6.52%       4.27%     4.45%                                             总钞票酬劳率              --   8.16%       5.80%     7.73%                                             速动比率              1.15     1.26        1.20      1.38                                             现款短期债务比           1.09     1.20        1.16      1.19  谋划方式                                       销售毛利率            8.17%   8.06%       6.70%     6.26%                                             钞票欠债率           65.07%   63.87%     58.89%    55.54%   神志负责东谈主：刘诗绮                             贵寓源头：公司 2022-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元   liushq@cspengyuan.com                 整理   神志组成员：王玉婷   wangyt@cspengyuan.com   评级总监：   谋划电话：0755-82872897 正面 ?    公司不绝保握一定市集竞争力，2024 年齿迹较快增长，在尼龙 6 切片规模的市集占有率保握行业前哨。公司分娩基      地所在区位较好，杭州基地距离下贱产业链较近，滕州和常德分娩基地距离原材料采购商较近，为公司分娩和销售      提供了一定便利，此外公司产物品种丰富，2024 年产物总销量再翻新高，市集占有率处于市集前哨。 ?    公司在建产能范围较大，能为异日业务范围扩大变成基础。为止 2024 年末，公司在建产能统统 51.60 万吨，若神志      整个顺利实施，公司年产能推测将不绝大幅进步，将进步高毛利产物比重并增强合座产物的范围效应，提高市时势      位，对公司异日业务连结和范围彭胀提供支握。 眷注 ?    公司产物盈利仍然较薄，对成本考究化驾驭条目较高。公司种种产物毛利率仍合座不高于 10%，市集竞争热烈使得      单元产物毛利水平仍然较低，成本的考究化驾驭和提高产物竞争力对公司盈利尤为遑急。 ?    公司原材料价钱波动较大，易加大行业周期性波动。原材料己内酰胺的成本约占公司分娩成本的 90%，己内酰胺价      格受石油市集影响波动较大，若己内酰胺价钱处于高位，会按捺下贱需求，同期需握续眷注国际时势复杂多变等因      素可能对行业周期性波动的影响。 ?    公司在建产能若集中开释可能濒临消化压力。公司推测在建产能达到预定可使用状态的时刻基本为 2025-2026 年，      若异日一到两年顺利实施将集中开释出较大产能，可能濒临较大的短期消化压力。 ?    公司债务范围增幅较大，杠杆水平进一步上升。追踪期内，跟着新增神志贷款和刊行债券，公司总债务范围上升较      快，财务杠杆水平握续上升，2025 年 3 月末钞票欠债率升至 65.07%。为止 2024 年末，公司在建神志较多，老本支      出需求或不绝推升融资范围。 异日瞻望 ?    中证鹏元予以公司踏实的信用评级瞻望。咱们觉得公司分娩基地区位较好，频年业务范围握续扩大，尼龙 6 切片市      场占有率仍处于行业前哨，保握一定竞争力，跟着在建产能连接投产，可为异日业务范围扩大变成基础，谋划风险      和财务风险相对踏实。 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称呼                                                    版块号     化工企业信用评级方法和模子                                      cspy_ffmx_2023V1.0     外部特殊支握评价方法和模子                                      cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已暴露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及扫尾     评分要素   地方             评分等第       评分要素   地方                 评分等第            宏不雅环境                4/5          初步财务景象                    6/9            行业&谋划风险景象           5/7           杠杆景象                     8/9     业务景象                             财务景象             行业风险景象             4/5           盈利景象                     弱             谋划景象               5/7          流动性景象                     5/7     业务景象评估扫尾                   5/7   财务景象评估扫尾                         6/9            ESG 成分                                                      0     缓助成分            要紧特殊事项                                                      0          补充缓助                                                      0 个体信用景象                                                           aa- 外部特殊支握                                                             0 主体信用等第                                                          AA- 注：各地方得分越高，示意施展越好。 本次追踪债券大要 债券简称        刊行范围（亿元）       债券余额（亿元）      前次评级日历         债券到期日历 团聚转债                2.04        2.0360     2024-06-21      2028-03-07 一、 债券召募资金使用情况      公司于2022年3月刊行6年期2.04亿元可缓助公司债券“团聚转债”，召募资金规划用于年产18万吨 聚酰胺6新材料神志。为止2024年末，公司召募资金已基本用完，上述债券召募资金专户已完成刊出， 账户内募投神志节余召募资金共计14.86万元（含利息收入）长久补充流动资金。 二、 刊行主体大要 为31,472.61万元1，股东仍主淌若温州永昌控股有限公司（以下简称“永昌控股”）、海南永昌新材料 有限公司（以下简称“永昌新材料”） 2和天然东谈主傅昌宝，其中永昌控股和永昌新材料由傅昌宝全资控 制，公司实控东谈主仍为傅昌宝先生，统统驾驭公司34.98%股权，股权结构图见附录二。为止2025年3月末， 永昌控股所握公司股份因为“团聚转债”提供担保而处于质押状态的股份共计1,977.00万股，占本色控 制东谈主所握公司股份总额的17.96%，占公司总股本的6.28%。 公司聘请陈晓雯女士担任公司董事会通告。       为止2025年3月末，“团聚转债”累计转股39.50万元，占“团聚转债”刊行总量的0.1936%。为止 三、 运营环境       宏不雅经济和策略环境 需，推动经济空闲朝上、结构向优 平。一揽子存量策略和增量策略握续发力、靠前发力，效率缓缓表现。分娩需求不绝还原，结构有所分 化，工业分娩和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保握韧 性，破钞超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型经过中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高本事产业稳步增长，债务和地产风险有所下降，国际出入景象爽朗，市集活力信心增强。二季 度外部形势严峻复杂，大国博弈下出口和休闲率或濒临压力。国内新旧动能缓助，有用需求不及，经济 的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅策略愈加积极，加速推动一揽子存量策略和增量策略落实，进一步 扩内需尤其是提振破钞，遵循稳工作、稳企业、稳市集、稳预期，以高质料发展的细目性搪塞多样不确 定性。二季度货币策略不绝督察驾驭宽松，保握流动性充裕，推动通胀虚心回升，不绝踏实股市楼市， 竖立新式策略性金融用具，支握科技翻新、扩大破钞、踏实外贸等。财政策略握续用劲、愈加得力，财 政刺激有望加码，增多刊行超历久特地国债，支握“两新”和“两重”规模，扩大专项债投向规模和用 作神志老本金范围，同期推动财税体制更正。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房，握续用劲推 动房地产市集止跌回稳。科技翻新、新质分娩力规模要因地制宜推动，握续增强经济新动能。面对外部 冲击，我国将以更跋扈度促进破钞、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲有用的策略搪塞外部环境的不 细目性，推测全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   行业经济环境   受益于下贱市集需求稳步增长，2024年尼龙切片行业负荷相对高位，产销量较快增长，产能不绝 彭胀；2025年上半年受下贱消化节拍平稳、好意思国商业策略变化等影响，PA6开工率有所裁减，跟着外贸 需求回暖及终局内销虚心增长或支握行业向好竖立   尼龙即聚酰胺，又被称为耐纶、锦纶（国内），简称PA，主要有尼龙6、尼龙66、尼龙610、尼龙 的用量最大，约占尼龙总破钞量的90%。尼龙6（PA6）下贱应用规模泛泛，现在主要用于尼龙纤维、工 程塑料、薄膜等规模。   受益于下贱市集需求稳步增长，2024年尼龙行业负荷处于相对高位，尼龙切片产销量齐全较快增长。 如新能源电动车、智能家居、户外体育场景等市集握续彭胀，支握我国尼龙行业产销量齐全较快增长， 行业负荷相对高位脱手。字据百川盈孚数据，2024年我国尼龙切片表不雅破钞量达531.59万吨，同比增长 多，安装开工率有所裁减。跟着外贸需求回暖，以及我国户外套饰为代表的中高端民用纤维应用规模和 新能源电动车与智能家居为代表的工程塑料应用规模需求握住增长、寰宇各地破钞品以旧换新策略加力 扩围，终局内销虚心增长等利好或支握行业向好改善。此外，据卓创资讯统计，2025年PA6规划新增产 能将跨越130万吨，异日仍有较大的产能干涉预期，但岁首以来本色投产范围不大，异日投产落地情况 尚需不雅察。 图1 我国尼龙切片产能、产量及表不雅破钞量情况（单元：万吨）                   中国:产能:尼龙切片          中国:产量:尼龙切片             中国:表不雅破钞量:尼龙切片                   产能增速（右）             产量增速（右）                破钞量增速（右）              -                                                               -5% 贵寓源头：百川盈孚、Wind 资讯，中证鹏元整理   跟着近几年我国尼龙6行业飞快发展，产业集中度握住进步，范围经济效益渐渐显著。一方面企业 平均范围握住增大，行业内主要分娩企业产能基本上都达到10万吨/年以上，且行业呈现出握住向浙江、 江苏和福建地区集中的态势，产业集中度握住提高；另一方面由于我国团聚本事水平的提高，分娩安装 趋向范围化、自动化和节能化，分娩效率握住提高，单元投资、能耗和加工成本握住裁减，企业范围化 效益渐渐表现。现在国内PA6切片产能范围较大的公司包括浙江恒逸集团有限公司、鲁洋化工集团股份 有限公司和团聚顺等，为扩大范围上风以及向高端化、各别化发展，行业内龙头企业握续推动产能彭胀， 异日产业集中度有望进一步提高，行业内小企业或将缓缓淘汰。 表1 国内尼龙 6 切片主要分娩厂商（单元：万吨） 企业                                        地区                                       缱绻产能 鲁洋化工集团股份有限公司                          山东聊城                                           70.00 团聚顺                                   浙江杭州                                           52.80 浙江恒逸集团有限公司                            浙江杭州                                           50.60 福建永荣锦江股份有限公司                          福建福州                                           35.00 江苏弘盛新材料股份有限公司                         江苏海安                                           35.00 海阳科技股份有限公司                            江苏泰州                                           35.00 福建中锦新材料有限公司                           福建莆田                                           35.00 广东新会好意思达锦纶股份有限公司                        广东江门                                           20.00 岳阳石油化工总厂化纤厂                           湖南岳阳                                           16.00 中仑塑业（福建）有限公司                          福建泉州                                           14.50 统统                                    -                                             363.90 注：除团聚顺数据为公司提供，其余厂宗派据源头百川盈孚2025年6月最新数据库贵寓，或与其本色情况存在一定各别。 贵寓源头：百川盈孚，Wind，中证鹏元整理   国内己内酰胺仍处于产能快速彭胀阶段，频年己内酰胺价钱受国际原油价钱影响波动较大，2024 年以来价钱核心震憾下移一定程度缓解了下贱成本压力 成尼龙6切片最主要的原材料，约占尼龙6分娩成本的90%以上，2024年我国己内酰胺总产能仍然处于快 速彭胀阶段。字据百川盈孚数据，2024年末我国己内酰胺总产能为745万吨/年，产能和产量永别同比增 长约15%和32%，不才游尼龙6产量握续增长支握下产能利用率水平有所进步。同期，据卓创资讯统计， 需求跟进不及，己内酰胺供需错配矛盾或将进一步加重，供应量和供货价对下贱或会向好。 图2 国内己内酰胺产能、产量及表不雅破钞量情况（单元：万吨）                                   中国:产能:己内酰胺                                                                      中国:产量:己内酰胺                                                                  中国:表不雅破钞量:己内酰胺                                   产能增速（右）                                                                         产量增速（右）                                                                     破钞量增速（右）                        -                                                                                                                                                                                                                                  0% 贵寓源头：百川盈孚、Wind资讯，中证鹏元整理   由于市集竞争热烈，PA6切片价钱与己内酰胺价钱走势接近，而己内酰胺合成原料属于石油化工品， 推升油价至90好意思元/桶高位，下半年专家制造业拖拉，重叠OPEC+减产松动，油价回落至70好意思元/桶以下， 全年呈“宽幅震憾、价钱核心下移”特征。己内酰胺价钱与原油走势接近，在成本弱支握影响下，2024 年尼龙6市集价钱核心震憾下行。2025年以来地缘溢价阶段性消退，专家需求疲软带动原油价钱核心进 一步下移，上游成本端压力握续缓解，4月好意思国商业策略变化影响下PA6市集资历一轮快速下降，后随 中好意思谈判利好开释有所反弹，但需求跟进较慢的情况下价钱仍处于低位。频年己内酰胺价钱受原油价钱 影响波动较大，仍需眷注原材料价钱波动频繁、国际形势复杂多变等成分对PA6分娩商效益的影响。 图3 国际原油、国内己内酰胺及尼龙6切片价钱变动情况（单元：元/吨、好意思元/桶）                                                   中国:现货价:尼龙6切片(通例纺)                                                                                   中国:现货价:己内酰胺                                                   专家:现货价:原油(英国布伦特Dtd)（右） 贵寓源头：Wind资讯，中证鹏元整理 四、 谋划与竞争      追踪期内，公司仍主要从事不同类型的尼龙6切片业务，针对不同的下贱应用规模，主要产物包含 纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类，2024年受益于户外套饰为代表的中高端民用纤维应 用规模和新能源电动车、智能家居为代表的工程塑料应用规模需求增长，公司纤维级切片及工程塑料级 切片销量和收入均有较大升幅，带动合座营业收入较快增长。毛利率方面，公司产物结算价钱主要按照 当月中石化己内酰胺结算价钱加上两边协定的加工费方式细目，不才游需求较为茂盛的配景下，2024年 公司纤维级切片及工程塑料级切片产物毛利率水平均有所提高。2025年一季度，公司尼龙切片产销量均 保握增长，但营业收入因原材料己内酰胺价钱下降而小幅裁减，毛利率相对踏实。 表2 公司主营业务收入组成及毛利率情况（单元：亿元） 神志              金额          占比         毛利率        金额        占比      毛利率          金额              占比      毛利率 纤维级切片        10.46      66.99%      8.60%      47.54    66.34%        9.00%   40.07          66.62%      7.32% 工程塑料级切片       4.67      29.92%      6.80%      23.16    32.32%        6.00%   18.47          30.71%      5.31% 薄膜级切片         0.42       2.67%      9.28%       0.76     1.06%        8.26%    1.28          2.12%       1.35% 其他            0.07       0.42%      27.92%      0.20     0.28%    25.52%       0.33          0.55%     27.47% 统统           15.61     100.00%      8.16%      71.67   100.00%        8.07%   60.14      100.00%         6.70% 贵寓源头：2023-2024 年审计讲解及公司提供，中证鹏元整理   公司2024年营业收入总量及增量主要由国内市集孝顺，华东区域的浙江、福建和江苏是国内现时尼 龙纤维、尼龙工程塑料制造企业会聚区之一，2024年公司在华东地区销售金额占过去销售收入比重仍在 外洋市集方面，2024年公司境外业务收入小幅增长。公司与国外客户仍主要遴荐“一约一谈”的配合模 式，一般在商定售价时预先将运脚计入产物单价中，同期会予以境外客户一定时刻账期。 表3 公司主要产物销售区域分散情况（单元：亿元） 神志                                          金额                   占比                  金额                     占比 境内                                       67.62               94.35%               56.26                93.56% 其中：华东                                    61.43               85.71%               51.41                85.46%       其他地区                                   6.20            8.65%                    4.85               8.07% 境外                                           4.05            5.65%                    3.88               6.44% 统统                                       71.67            100.00%                 60.14               100.00% 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理      追踪期内公司产能不绝彭胀，产能范围仍居行业前哨，同期产能利用率和产销率不绝保握较高水 平；公司在建产能范围仍较大，异日业务范围有望进一步扩大，但需眷注其产能消化情况和资金开销 压力   公司产能范围仍位于行业前哨，现在分娩基田主要包括浙江杭州分娩基地（产能26万吨）、湖南常 德分娩基地（产能7万吨）和山东滕州鲁化基地（一期产能18万吨，“团聚转债”募投神志）。追踪期 内，山东滕州鲁化基地的厂区二期年产22万吨聚酰胺6新材料神志拟新建的4条分娩线中有1条产线在   受益于下贱需求增多，公司2024年产物销售情况较好，产能利用率不绝保握较高水平。同期公司主 要遴荐“以销定产”的分娩方式，部分小产量型号产物辅以“以产定销”的分娩方式，2024年产销率水 平不绝督察较高水平。2025年1-3月公司产销率86.23%，有所裁减，主要受滕州厂区二期产能为2024年 底新上，产物投放市集需要一段时刻使得库存有所增长所致。 表4 公司产能、产能利用率及产销率情况（单元：万吨） 神志                            2025 年 1-3 月           2024 年           2023 年 产能                                    14.55            52.80             49.59 产能利用率                              113.73%           109.19%           95.17% 产销率                                 86.23%            97.99%           101.25% 注：产能数值为公司过去有用产能，新完工产线按照产能完工开释时刻比例计入产能数据。 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理   追踪期内，公司不绝扩建分娩基地以扩大产能，其中山东鲁化神志二期位于滕州，由子公司山东聚 合顺鲁化新材料有限公司（以下简称“团聚顺鲁化”）负责筹建，已有部分产线试脱手；年产12.4万吨 尼龙新材料神志（“合顺转债”募投神志）位于杭州，由本部负责筹建，因公司字据召募资金本色到账 时刻适宜缓助了神志的施工建设进程，推测该神志投产时刻将延后一年；常德技改神志由子公司常德聚 合顺新材料有限公司（以下简称“常德团聚顺”）运营，现在厂区及谋划开导正处于本事改造中。   此外，公司在特种尼龙规模积极参谋和开发新产物，控股子公司山东团聚顺新材料有限公司（以下 简称“山东团聚顺”）筹建高端尼龙神志，规划在山东淄博建设年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）神志 （“合顺转债”募投神志）以忻悦公司产物多元化、高端化发展。尼龙66产物在国内仍然处于快速发展 阶段，且尼龙66切片毛利率水平远高于尼龙6切片，推测尼龙66项陌分娩线建成将有用提高公司盈利水 平。而尼龙6切片产物分娩具有一定例模效应，产能范围大幅增长成心于加强公司成本上风、提高市集 地位，但现在公司在建新增产能部分心志投资进展仍相对较慢，若以上神志均顺利建设完成，推测公司 异日一至两年产能范围将大幅扩大，对产能消化带来较大挑战。同期，在建神志较大的老本开销需求将 给公司带来较大资金压力。 表5 为止 2024 年末公司在建/新增产能神志（单元：亿元、万吨）                       新增                      总投      已投              推测投产         神志称呼                          资金源头                     位置                       产能                       资       资               时刻 年产 8 万吨尼龙（尼龙 66）新材料           刊行可缓助债券和自 神志                               有资金                               刊行可缓助债券和自 年产 12.4 万吨尼龙新材料神志     12.40                   5.83     0.73    浙江杭州   2025 年                                  有资金 山东鲁化神志二期              22.00       自有资金        5.50     4.00    山东滕州   2026 年 常德技改神志              9.20       自有资金             2.06       1.21    湖南常德   2026 年 小计                 51.60                   -   17.63       7.03       -            - 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理   受益于下贱产物需求茂盛，重叠新增产能不绝开释，公司2024年产物销量再翻新高   追踪期内，公司主要产物销售模式无要紧变化，包括“年度供货”和“现货销售”两种。年度供货 结算价钱按照当月中石化己内酰胺结算价钱加上两边协定的加工费方式细目，现货模式即公司遴荐与客 户一单一谈的方式往复，两边在市集价钱基础上协商订价。2024年公司在较为茂盛的下贱需求支握下， 纤维级切片、工程塑料级切片销售量再翻新高，产物销售结构合座踏实，但薄膜级切片销售均为“现货 销售”模式，无年度契约客户，月需求量存在较大变动，2024年销售数目仍呈下滑趋势。2025年1-3月， 公司尼龙切片产量和销量永别较客岁同期高涨32.06%和17.94%。 表6 公司主要产物销量情况（单元：万吨） 主要产物                       2025 年 1-3 月                2024 年              2023 年 纤维级切片                               9.47                  37.06                31.46 工程塑料级切片                             4.37                  18.71                15.16 薄膜级切片                               0.39                    0.59                0.96 其他切片产物                              0.04                    0.14                0.21 统统                                 14.27                    56.5               47.78 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理   公司主要按照“成本+加工费”的模式进行订价，通过加工费获取毛利，种种产物毛利率仍合座不 高于10%，产物盈利较薄。因下贱需求较为茂盛，2024年公司纤维级切片及工程塑料级切片单元产物毛 利率均有不同程度进步；薄膜级切片下贱需求相对不踏实，为间歇式分娩，薄膜级产物单元毛利随市集 行情波动较大，2024年公司单元产物毛利有所进步。2025年1-3月公司尼龙切片均价为10,942.20元/吨， 跟着上游原材料价钱下行而有所裁减，轮廓毛利率相对踏实。合座来看，公司产物盈利情况不彊，但通 过收取加工费的模式不错得到相对踏实的毛利，分娩经过中的成本考究化驾驭和提高产物竞争力对公司 盈利尤为遑急。 表7 公司主要产物单价和毛利率情况（单元：元/吨）         主要产物                神志                 2024 年                 2023 年                     单价                                 12,828.01          12,737.29 纤维级切片                     毛利率                                   9.00%                7.32%                     单价                                 12,380.66          12,181.27 工程塑料级切片                     毛利率                                   6.00%                5.31%                     单价                                 12,837.14          13,343.08 薄膜级切片                     毛利率                                   8.26%                1.35% 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理   从客户集中度来看，2024年公司前五大客户销售额占年度销售总额的比重为43.89%，占比有所提高。 公司链接多年第一大客户为义乌华鼎锦纶股份有限公司（以下简称“华鼎股份”），2022-2024年永别 对其销售额5.20亿元、9.61亿元和15.11亿元，占年度销售额的比重永别为8.61%、15.96%和18.66%。公 司主要接收预支销售，款到发货，为止2024年末公司无对华鼎股份应收账款款项，公司对华鼎股份销售 占比拟高，需握续眷注华鼎股份的谋划情况。   公司产物订价模式可将原材料价钱波动风险部分转嫁给下搭客户，2024年以来公司主要原材料己 内酰胺价钱握续震憾下行   己内酰胺是团聚生成尼龙6切片的最主要的原材料，占尼龙6切片分娩成本的90%傍边，因此尼龙6 切片的价钱与己内酰胺的价钱高度谋划。己内酰胺主要从原油、纯苯、甲苯等原材料中索要，其市集价 格易受石油市集波动而出现较大幅度的波动，若己内酰胺价钱处于高位，则会按捺下贱需求。公司多处 分娩基地位于原材料分娩商隔壁，常德分娩基地毗邻中石化巴陵石油化工有限公司己内酰胺分娩基地， 此外，公司新增分娩基地建设神志位于山东滕州和山东淄博，滕州神志位于滕州鲁南高技术化工园，可 齐全将山东能源集团鲁南化工公司分娩的己内酰胺通过管谈输送至公司分娩车间，淄博神志位于山东省 淄博市临淄区皆鲁化学工业区，毗邻中国化学旗下己二腈（尼龙66分娩原材料）分娩基地，短距离采购 有助于裁减采购成本并减少采购原材料运载成本，为公司成本量入计出和产物分娩提供了一定便利。   公司仍然接收“年度采购契约”和“一单一谈”两种采购模式，字据行业惯例，采购己内酰胺仍然 主要遴荐款（包含承兑汇票、信用证）到发货模式，泛泛无账期，其中承兑汇票采购系公司主要采购结 算方式之一。2024年以来公司采购的己内酰胺平均价钱呈裁减趋势。公司主要通过“成本+加工费”的 方式进行产物订价，通过加工费获取相对踏实的毛利，不错将部分原材料价钱波动风险有用回荡至下贱 企业，同期下行的己内酰胺价钱有助于缓解尼龙6切片下贱成本压力并刺激需求。频年己内酰胺价钱波 动较为频繁，仍需眷注其行情变化对尼龙行业周期性波动的影响及价钱传导机制的效率。 表8 公司原材料己内酰胺采购情况（单元：万吨、亿元、万元/吨） 神志                                2024 年               2023 年 采购数目                                58.91                47.06 金额                                  64.51                52.06 平均单价                                 1.10                 1.11 占原材料采购总额的比例                        97.79%               97.73% 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理   公司与主要供应商配合时刻长，谋划较为踏实，主要供应商包括兖矿鲁南化工有限公司、中国石化 化工销售有限公司和南京福邦特东方化工有限公司等，2024年前五大供应商采购金额占比为65.40%，集 中度同比有所裁减。公司原材料采购对主要供应商存在较强依赖性，如果公司与主要供应商的配协谋划 发生要紧不利变化，或者主要供应商谋划财务出现要紧不利变化，或其进行如期、不如期的分娩试验， 有可能导致公司不行足量、实时采购，影响公司正常分娩谋划。 五、 财务分析      财务分析基础证明      以下分析基于公司提供的经天健管帐师事务所（特殊普通结伴）审计并出具圭表无保寄望见的2023-      追踪期内公司业务仍处于彭胀期，钞票和欠债范围均保握增长，杠杆水平有所抬升，对营运资金 占用有所增多，但现款储备仍较为饱胀；业务彭胀及下贱需求增长使得公司2024年利润地方改善，但 产物盈利仍然较薄，下贱需求变化、公司成本的考究化驾驭和提高产物竞争力进一步增多市集占有率 对异日盈利仍尤为遑急      老本实力与钞票质料      追踪期内公司业务仍然处于彭胀期，重叠积极开展融资行为影响，公司钞票范围握续扩大；整个者 职权范围跟着谋划利润蚁合不绝增长，轮廓影响下，公司产权比率进一步升高，整个者职权对欠债的保 障程度仍较弱。      公司货币资金范围仍然较大，2024年末因业务彭胀变成的谋划蚁合以及融资增多不绝增长，2025年 东分娩基地投产新增外洋业务并存在一定账期所致，公司遴荐对大浩繁客户现实款到发货的信用策略， 仅对极少客户予以一定的账期，应收账款范围占公司营业收入的比重永恒较低，且2024年末99%以上应 收账款账期在一年以内，前五大应收对象统统占应收账款余额的36.70%。2024年末公司应收款项融资下 降主要系贴现增多所致。存货以原材料和库存商品为主，2024年末存货范围大幅增长主要系山东鲁化项 目二期年底试脱手存货增多所致，固定钞票增长亦因山东鲁化神志二期转固所致，固定钞票中1.40亿元 房产尚未办妥产权文凭。 票保证金），以及用于借钱典质的固定钞票、无形钞票、在建工程等5.02亿元。 图4 公司老本结构                                     图5 2025年3月末公司整个者职权组成        总欠债        整个者职权        产权比率（右）       亿元                                                    其他   实收资                                                                    老本公                                                          未分派                                                           利润 贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解及未经审计的 2025            贵寓源头：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                            证鹏元整理 表9 公司主要钞票组成情况（单元：亿元）        神志                      金额           占比        金额            占比        金额            占比 货币资金                   24.99       40.20%    27.65         45.34%    20.88         44.56% 应收账款                       1.92     3.09%     1.42          2.32%     0.75          1.61% 应收款项融资                     4.59     7.38%     4.42          7.24%     5.52         11.77% 存货                         7.74    12.45%     5.76          9.45%     2.48          5.29% 流动钞票统统                 42.92      69.04%     42.52        69.73%     32.68        69.75% 固定钞票                   10.12       16.28%    10.03         16.45%     9.37         20.00% 在建工程                       6.94    11.17%     6.28         10.29%     2.67          5.71% 无形钞票                       1.99     3.21%     2.01          3.29%     2.05          4.37% 非流动钞票统统                19.25      30.96%     18.46        30.27%     14.17        30.25% 钞票统统                   62.17      100.00%    60.97        100.00%    46.85        100.00%  贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利智力 切片及工程塑料级切片销量再翻新高，推动合座营业收入较快增长，毛利率亦有所提高，EBITDA利润 率和总钞票酬劳率均有所改善。2025年一季度，公司尼龙切片产销量均保握增长，但营业收入因原材料 己内酰胺价钱下降而小幅裁减，毛利率相对踏实。   公司现在在建产能范围仍较大，异日产能缓缓开释、我国户外套饰为代表的中高端民用纤维应用领 域和新能源电动车与智能家居为代表的工程塑料应用规模需求握住增长、破钞刺激策略密集出台等为公 司业务增长提供支握。但仍需眷注，公司产物盈利仍然较薄，成本的考究化驾驭和提高产物竞争力进一 步增多市集占有率对公司异日盈利尤为遑急，原材料价钱波动频繁、国际形势复杂多变、国内经济转型 等成分亦容易对下贱需求变成不利影响。 图6 公司盈利智力地方情况（单元：%）                   EBITDA利润率                      总钞票酬劳率 贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解，中证鹏元整理      现款流及偿债智力    现在公司债务仍然以谋划性债务为主，随业务范围扩大握续上升。2024年末公司应付账款范围仍处 于较低水平，因加大使用银行承兑汇票对上游结算，同期业务范围扩大，使得2024年末公司应付单据规 模有所增长。公司利用应付单据结算上游采购款，成心于缓解对营运资金的占用，且公司开具银行承兑 汇票的保证金比例在40%-50%，具有一定杠杆效应。    除应付单据范围占比拟大外，公司其他总债务主要由历久借钱和应付债券组成，跟着2024年山东滕 州鲁化神志新增神志贷款（年化利率2.65%）及本部新增刊行“合顺转债”3.38亿元，公司债务合座增 幅较大，期限结构缓助为历久债务为主。 表10 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）           神志                       金额        占比                  金额            占比           金额            占比 应付单据                    26.86    66.40%              26.63         68.38%       22.82         82.72% 应付账款                     1.56        3.85%            1.31          3.37%        1.06          3.85% 一年内到期的非流动欠债              0.01        0.02%            0.01          0.02%        0.00          0.00% 流动欠债统统                  30.52    75.44%              29.20        74.99%        25.17        91.23% 历久借钱                     4.10    10.14%               3.95         10.14%        0.20          0.73% 应付债券                     5.37    13.28%               5.32         13.66%        1.87          6.78% 非流动欠债统统                  9.94    24.56%               9.74        25.01%         2.42         8.77% 欠债统统                    40.46   100.00%              38.94        100.00%       27.59        100.00% 总债务                     36.41    89.99%              35.97         92.37%       24.89         90.22% 其中：短期债务                 26.87    73.81%              26.64         74.05%       22.82         91.69%     历久债务                 9.54    26.19%               9.33         25.95%        2.07          8.31% 贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理   因子公司开展业务支付较多自开承兑保证金和新增产线采购增多，2024年公司谋划行为现款流净额 大幅下降。为忻悦神志建设，追踪期内公司总债务范围不绝增长，财务杠杆水平有所抬升，净债务范围 增长，轮廓影响下，谋划行为净现款流妥协脱现款流对净债务隐匿程度均下降较大。商量到现在在建项 目仍然需要较大的投资，推测异日公司杠杆水平或进一步进步。此外，天然新增借钱和刊行债券带来利 息开销增多，但利润增幅较大，2024年公司EBITDA有所上升，仍可有用保险公司利息开销。 表11 公司现款流及杠杆景象地方           地方称呼              2025 年 3 月                       2024 年                 2023 年 谋划行为现款流净额（亿元）                                0.30                       0.39                    5.20 FFO（亿元）                                        --                       4.34                    2.54 钞票欠债率                                  65.07%                         63.87%                  58.89% 净债务/EBITDA                                     --                       1.30                    0.08 EBITDA 利息保险倍数                                  --                      18.21                   14.65 总债务/总老本                                62.64%                         62.01%                  56.38% FFO/净债务                                        --                     71.52%             1,259.50% 谋划行为现款流净额/净债务                     4.03%           6.38%     2,576.82% 摆脱现款流/净债务                         -5.04%         -65.35%    1,093.73% 注：上表中摆脱现款流/净债务为负，系摆脱现款流为负所致。 贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    追踪期内，公司速动比率和现款短期债务比有所波动，2025年3月末有所下滑主要受货币资金减少 影响，但两神志标总体水平仍然大于1，现款类钞票对短期债务保险程度仍然较好。为止2025年3月末， 公司取得金融机构授信额度共计31.00亿元，未使用额度15.11亿元。公司可通过银行借钱融资、股权融 资和刊行可缓助公司债券等渠谈筹集神志建设资金，外部融资渠谈较为指点。 图7 公司流动性比率情况                          速动比率              现款短期债务比 贵寓源头：公司 2023-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析    ESG 风险成分    中证鹏元觉得，公司ESG对公司握续谋划和信用水平无要紧负面影响    字据公司于2025年6月17日发布的公告，因公司于2024年9月20日、2024年9月26日使用部分闲置募 集资金进行现款惩办（统统金额9,000万元），但未就上述事项实时履行审议现象和信息暴露义务，直 至2025年4月才召开董事会会议补充审议并暴露，浙江证监局对公司及董事长傅昌宝、总司理毛新华、 时任董秘兼财务总监姚双燕永别遴荐出具警示函的监督惩办措施，并记入证券期货市集诚信档案。公司 已加强谋划法律措施及圭表性文献的学习和培训，改造谋划东谈主员在潜入和证明上的偏差，强化圭表运作 证明，上述行政监管措施未影响公司正常的分娩谋划行为。    过往债务践约情况   字据公司提供的企业信用讲解，从2022年1月1日至讲解查询日（2025年5月26日），公司本部不存 在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息无不良类账户；公司公开刊行的种种债券均按时偿付利息， 无到期未偿付或落后偿付情况。    字据中国现实信息公开网，为止讲解查询日（2025年6月15日），中证鹏元未发现公司被列入寰宇 失信被现实东谈主名单。 七、 本期债券偿还保险分析       出质东谈主为债务东谈主刊行“团聚转债”提供股份质押担保       字据国泰君安证券股份有限公司（以下简称：国泰君安）算作质权东谈主代理东谈主与出质东谈主 3坚贞《杭州 团聚顺新材料股份有限公司公开刊行A股可缓助公司债券之股份质押合同》（以下简称“《股份质押合 同》”），出质东谈主将其正当握有的公司部分限售股份4为公司刊行本期可转债提供质押担保。质押担保 的范围包括公司经中国证监会核准刊行的本期可转债本金及利息、负约金、挫伤补偿金及债权东谈主齐全债 权而产生的一切合理用度。质押时间为《股份质押合同》项下质权登记之日起至本期可缓助债券握有东谈主 整个诈欺股权或本期可缓助债券本息全额付清两个时点中的较早者。 质押19,770,000.00股公司股票。字据《股份质押合同》，在质权存续期内，如链接30个往复日内，质押 股票的市集价值（以每一往复日收盘价筹划）握续低于本期债券尚未偿还本息总额的110%，质权东谈主代 理东谈主有权条目出质东谈主在30个责任日内追加担保物，追加的钞票限于公司东谈主民币普通股，追加质押后质押 股票的市集价值不得低于当期未偿还债券本息总额的130%，追加质押的统统股份数目筹划如下：       追加质押的统统股份数目=（当期未偿还本息总额×130%）/办理质押登记日前1往复日收盘价—追 加质押前质押的统统股份数目。不及一股按一股筹划。       在出现上述须追加担保物的情形时，出质东谈主保证追加提供相应数目的公司东谈主民币普通股算作质押标 的，以使质押钞票的价值合适上述章程。在忻悦追加质押的公司股票统统数目条目的前提下，六名出质 东谈主各自追加质押的股份数目依出质东谈主里面协商所细目。       为止2025年6月9日，字据本日往复日收盘价筹划，公司质押股票总价值2.48亿元，跨越同期未偿还 债券本息总额的110%，但仍需握续眷注公司股价变化。为止2025年3月末，出质东谈主统统握有公司跨越 典质。 附录一 公司主要财务数据和财务地方（兼并口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                  24.99     27.65     20.88     18.47 应收账款                   1.92      1.42      0.75      1.71 应收款项融资                 4.59      4.42      5.52      1.63 存货                     7.74      5.76      2.48      3.61 流动钞票统统                42.92     42.52     32.68     29.00 固定钞票                  10.12     10.03      9.37      6.13 在建工程                   6.94      6.28      2.67      3.72 无形钞票                   1.99      2.01      2.05      0.98 非流动钞票统统               19.25     18.46     14.17     10.93 钞票统统                  62.17     60.97     46.85     39.93 短期借钱                   0.00      0.00      0.00      0.00 应付单据                  26.86     26.63     22.82     16.88 应付账款                   1.56      1.31      1.06      0.41 一年内到期的非流动欠债            0.01      0.01      0.00      0.01 流动欠债统统                30.52     29.20     25.17     18.46 历久借钱                   4.10      3.95      0.20      1.71 应付债券                   5.37      5.32      1.87      1.77 非流动欠债统统                9.94      9.74      2.42      3.72 欠债统统                  40.46     38.94     27.59     22.18 总债务                   36.41     35.97     24.89     20.36 其中：短期债务               26.87     26.64     22.82     16.89      历久债务              9.54      9.33      2.07      3.47 整个者职权                 21.71     22.03     19.26     17.75 营业收入                  15.63     71.68     60.18     60.37 营业利润                   0.98      4.24      2.40      2.72 净利润                    0.90      3.66      2.17      2.40 谋划行为产生的现款流量净额          0.30      0.39      5.20      3.56 投资行为产生的现款流量净额         -1.24     -4.40     -2.36     -3.38 筹资行为产生的现款流量净额          0.01      6.08     -2.22      2.99 财务地方            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --      4.68      2.57      2.68 FFO（亿元）                  --      4.34      2.54      2.46 净债务（亿元）                7.42      6.07      0.20      1.97 销售毛利率                8.17%     8.06%     6.70%     6.26% EBITDA 利润率               --    6.52%     4.27%     4.45% 总钞票酬劳率                   --    8.16%     5.80%     7.73% 钞票欠债率               65.07%     63.87%    58.89%    55.54% 净债务/EBITDA                         --       1.30          0.08      0.73 EBITDA 利息保险倍数                      --      18.21         14.65     23.81 总债务/总老本                        62.64%     62.01%        56.38%   53.42% FFO/净债务                            --     71.52%   1,259.50%     124.93% 谋划行为现款流净额/净债务                  4.03%      6.38%    2,576.82%     180.48% 速动比率                             1.15       1.26          1.20      1.38 现款短期债务比                          1.09       1.20          1.16      1.19 贵寓源头：公司 2022-2024 年审计讲解及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（为止 2025 年 3 月末） 贵寓源头：公司提供，中证鹏元整理 附录三 2024 年末纳入公司兼并报表范围的子公司情况（单元：万元）  公司称呼                注册老本         握股比例         主营业务  山东团聚顺鲁化新材料有限公司       40,000.00    51.00%    尼龙新材料分娩销售  常德团聚顺新材料有限公司         20,000.00    100.00%   尼龙新材料分娩销售  山东团聚顺新材料有限公司         20,000.00    100.00%   尼龙新材料分娩销售  杭州团聚顺特种材料科技有限公司       5,100.00    100.00%    尼龙切片商业  山东团聚顺鲁化经贸有限公司         5,000.00    51.00%     尼龙切片商业  团聚顺国际（香港）有限公司       100 万港币       100.00%    尼龙切片商业 贵寓源头：公司提供 www.cspengyuan.com                                       20 附录四 主要财务地方筹划公式 地方称呼            筹划公式 短期债务            短期借钱+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务缓助项 历久债务            历久借钱+应付债券+其他历久债务缓助项 总债务             短期债务+历久债务                 未受限货币资金+往复性金融钞票+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款 现款类钞票                 类钞票缓助项 净债务             总债务-盈余现款 总老本             总债务+整个者职权                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-惩办用度-研发用度+固定钞票折旧、油 EBITDA          气钞票折耗、分娩性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+历久待摊用度摊                 销+其他频频性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息开销+老本化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 摆脱现款流（FCF）      谋划行为产生的现款流（OCF）-老本开销 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总钞票酬劳率          （利润总额+计入财务用度的利息开销）/（今年钞票总额+上年钞票总额）/2×100% 产权比率            总欠债/整个者职权统统*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 速动比率            （流动钞票-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 附录五 信用等第记号及界说                     中历久债务信用等第记号及界说 记号         界说 AAA        债务安全性极高，负约风险极低。 AA         债务安全性很高，负约风险很低。 A          债务安全性较高，负约风险较低。 BBB        债务安全性一般，负约风险一般。 BB         债务安全性较低，负约风险较高。 B          债务安全性低，负约风险高。 CCC        债务安全性很低，负约风险很高。 CC         债务安全性极低，负约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”记号进行微调，示意略高或略低于本等第。                     债务东谈主主体信用等第记号及界说 记号         界说 AAA        偿还债务的智力极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 AA         偿还债务的智力很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 A          偿还债务智力较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 BBB        偿还债务智力一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 BB         偿还债务智力较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 B          偿还债务的智力较地面依赖于爽朗的经济环境，负约风险很高。 CCC        偿还债务的智力十分依赖于爽朗的经济环境，负约风险极高。 CC         在歇业或重组时可得到保护较小，基本不行保证偿还债务。  C         不行偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”记号进行微调，示意略高或略低于本等第。                     债务东谈主个体信用景象记号及界说 记号    界说 aaa   在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务的智力极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 aa    在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务的智力很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 a     在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务智力较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 bbb   在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务智力一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 bb    在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务智力较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 b     在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务的智力较地面依赖于爽朗的经济环境，负约风险很高。 ccc   在不商量外部特殊支握的情况下，偿还债务的智力十分依赖于爽朗的经济环境，负约风险极高。 cc    在不商量外部特殊支握的情况下，在歇业或重组时可得到保护较小，基本不行保证偿还债务。  c       在不商量外部特殊支握的情况下，不行偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”记号进行微调，示意略高或略低于本等第。                            瞻望记号及界说 类型         界说 正面         存在积极成分，异日信用等第可能进步。 踏实         情况踏实，异日信用等第约莫不变。 负面         存在不利成分，异日信用等第可能裁减。                         中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际翻新中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com   www.cspengyuan.com.